Prudký pád, kovidová miera paniky a rýchly odraz

Úvod minulého týždňa bol poznačený veľkými turbulenciami s výpredajmi na akciových trhoch. Nervozita z príchodu recesie do americkej ekonomiky, ktorá viedla k pádu 10-ročného amerického dlhopisového výnosu na viac ako ročné minimá, sa prepla až do bezhlavej paniky pri pochybnostiach nad schopnosťou Big Tech firiem monetizovať masívne investície do umelej inteligencie a zrýchlení zatvárania jenových carry obchodov, keď kurz USD/JPY klesol za mesiac miestami o viac ako 12 percent z 38-ročných miním. „Risk off“ pohyby však postupne ustáli, keď sa javili ako prestrelené, keďže pravdepodobnosť recesie v USA je stále nízka, pričom Bank of Japan vyrukovala s holubičím slovníkom, čo predstavoval 180-stupňový obrat v priebehu jedného týždňa. Volatilita, ktorá dosiahla až kovidové úrovne, postupne klesala a rizikové aktíva sa konsolidovali a mazali straty vrátane ropy, ktorá sa odrazili zo sedemmesačných miním. Zlato sa udržalo tesne pod historickými maximami, keď Fed je na prahu cyklu uvoľňovania menovej politiky.

Akciové trhy

Počas prvých augustových dní na finančných trhoch graduálne rástla nervozita z korigujúceho technologického sektora, ako aj zo skutočnosti, že americká ekonomika vykazovala síce solídnu expanziu, no niektoré zverejňované makroukazovatele sa nezlepšovali a zaostávali za konsenzmi.

Nervozita sa v úvode minulého týždňa, počas pondelka 5. augusta, náhle prepla do „bezhlavej paniky“ pre viacero vzájomne súvisiacich faktorov. Pokles technologických akcií a celého trhu sa zintenzívňoval už v piatok 2. augusta po zverejnení júlového nonfarm payrolls reportu z amerického trhu práce, ktorý zaostal za predpokladmi (no inak ukázal stále solídnu tvorbu pracovných miest). Zrazu vznikol naratív prudkého ochladzovania americkej ekonomiky a nevyhnutnej recesie. Do toho akcelerovalo zatváranie jenových carry obchodov (čo sú pôžičky v nízkoúročenom jene, ich výmena na dolár či inú vyššie úročenú menu a kúpa lokálnych aktív, napríklad Big Tech AI akcií na páku) s ráznym posilnením jenu voči doláru z 38-ročných miním po tom, ako Bank of Japan konečne zvýšila úrokové sadzby, čím poklesol úrokový diferenciál v prospech dolára. 

Vznikal tak efekt snehovej gule – čím rýchlejší bol pád Big Tech titulov a obavy z recesie, tým rýchlejšie klesali americké dlhopisové výnosy (a rástli očakávania, že Fed bude rýchlo znižovať úrokové sadzby). To však zrýchľovalo posilňovanie jenu pre pokles úrokového diferenciálu voči doláru, ako aj zatváranie carry obchodov. To následne spätne urýchľovalo výpredaj na Wall Street a ďalších akciových burzách.

Gigantické pohyby boli najmä na japonskom akciovom trhu, keď index Nikkei 225 klesol za tri dni o vyše 20 percent,  vymazal všetky zisky od začiatku roka (ešte v polovici júla to bolo 27 percent ytd). V análoch ostane zapísaný najmä pondelok 5. augusta, keď index klesol až o 12,4 percenta, čo bol druhý najväčší jednodenný pohyb v jeho histórii (väčší mal len počas turbulencií v roku 1987), čo bola reakcia na prudké posilnenie jenu pre reverz carry trades. Index S&P 500 klesol z historických maxím miestami o vyše deväť percent a Nasdaq Composite sa dostal do korekcie so stratami prevyšujúcimi 10 percent.

Index volatility VIX sa v priebehu pár dní zniekoľkonásobil a chvíľu sa obchodoval na 65 bodoch, čo boli úrovne z vrcholu paniky okolo koronavírusu. Ešte v polovici júla sa pohyboval mierne nad 12 bodmi. Nad 50-bodovou métou sa pritom VIX nachádzal len počas veľkej finančnej krízy v roku 2008, v auguste 2015 pri obavách z čínskeho ekonomického rastu, počas udalosti Volmageddonu vo februári 2008 a naposledy počas zmienenej kovidovej krízy.

Turbulencie na trhoch z úvodu minulého týždňa však postupne ustali, rizikové aktíva sa konsolidovali či dokonca mazali časť predchádzajúcich strát. Wall Street ich prakticky vymazala, keď na týždňovej báze zatváral široký index S&P 500 v „červenej nule“ so stratou 0,04 percenta a Nasdaq Composite klesol len o necelých 0,2 percenta, pričom ťažko skúšaný Nikkei 225 sa z miním odrazil o vyše 11 percent, aby za celý týždeň stratil len 2,5 percenta. Európske akcie zatvárali v „zelenej“ nule“, keď index STOXX 600 narástol o takmer 0,3 percenta. „Risk off“ pohyby sa javili ako prestrelené, najmä v kontexte obáv zo smerovania americkej ekonomiky do recesie, ktorá sa javí naďalej ako málo pravdepodobná (hoci jej pravdepodobnosť sa zvýšila po zverejnení série slabších ako očakávaných makrodát). No otázna rýchlosť monetizácie výdavkov na umelú inteligenciu pretrváva rovnako ako reverzný chod jenových carry obchodov (kde je odhadované, že trh je len približne v  polovici tohto procesu pri stále značne podhodnotenom jene), ktorý by sa však mohol spomaliť vzhľadom na komentáre predstaviteľov Bank of Japan o tom, že neplánujú nateraz ďalej sprísňovať menovú politiku pri takej vysokej volatilite na trhoch aktív (čo bola otočka o 180 stupňov oproti nedávnym vyhláseniam z konca júla). Volatilita, hoci klesá z pondelkových kovidových extrémov, ostane zrejme nejaký čas zvýšená. Jednoducho chvíľu potrvá, kým sa po ostatnom vývoji usadí prach.

Dlhopisové trhy

Minulotýždňový vývoj na dlhopisových trhoch reflektoval nervozitu či dokonca paniku na akciových trhoch vrátane strachu z príchodu recesie do Spojených štátov. Desaťročný americký dlhopisový výnos klesol miestami pod 3,7 percenta, čo boli najnižšie úrovne od prelomu mája a júna 2023. V čase vrcholu turbulencií v úvode minulého týždňa bol derivátový trh tak extrémne vystresovaný, že započítaval viac ako dvojnásobný „cut“ sadzieb Fedu v septembri, ba dokonca trhoví hráči špekulovali, že Fed urobí núdzové zníženie základných sadzieb mimo v priebehu týždňa na mimoriadnom mítingu. V tom čase trh kalkuloval s viac ako piatimi „cutmi“ Fedu po 25 bázických bodov do konca roka. Stres na trhoch v priebehu týždňa však postupne odznieval, prehnané očakávania z bezprostredného príchodu recesie spľasínali a dlhopisové výnosy sa následne odrážali. Desaťročný „Američan“ končil týždeň na úrovniach okolo 3,95 percenta, čo znamená nárast o 15 bázických bodov na týždennej báze. Desaťročný nemecký výnos takisto kopíroval náladu na trhoch. V úvode týždňa skolaboval pod 2,1 percenta na sedemmesačné minimá, aby v piatok končil obchodovanie mierne nad 2,2 percenta. V závere týždňa pri odznievaní paniky klesali aj rizikové prirážky podnikových dlhopisov.

Komoditné trhy

Ropa na začiatku minulého týždňa počas vyšpičkovaných obáv z recesného azimutu americkej ekonomiky a slabého rastu tej čínskej spadla na sedemmesačné minimá, keď sa Brent obchodoval okolo 75 dolárov a WTI okolo 72 dolárov. Za mesiac stratila komodita približne 15 percent. Keď sa finančný trh postupne otriasol z výrazných „risk off“ pohybov a strachu z príchodu krízy do USA, znamenalo to aj odraz ropy. Z multimesačných miním sa odrazila o približne sedem percent, čím prerušila štvortýždňovú sériu poklesov, keď Brent končil tesne pod 80-dolárovou métou a WTI mierne pod 77 dolármi. K rastu čierneho zlata prispeli aj týždenné štatistiky poklesu zásob amerických ropných produktov, ako aj opätovne gradujúce napätie na Blízkom východe.

Napriek zvýšenej averzii voči riziku a ráznemu posunu americkej výnosovej krivky nadol sa zlato v úvode minulého týždňa dostalo pod predajný tlak. Stál za tým zrejme nútený výber ziskov mnohými investormi s dopĺňaním kolaterálov v rámci margin callov do rizikových aktív. V druhej polovici týždňa sa však žltý kov odrážal a vrátil sa vyššie nad 2400-dolárovú métu tesne pod historické maximá pri raste očakávaní, že Fed bude od septembra dynamicky uvoľňovať menovú politiku.

Devízové trhy

V úvode minulého týždňa pokračovalo rázne posilňovanie japonského jenu voči doláru pri raste očakávaní o divergujúcom smerovaní menových politík Bank of Japan a Fedu. Kým Fed je na prahu uvoľňovania menovej politiky od septembra pri spomaľujúcich sa inflačných tlakoch s ochladzovaním trhu práce, Bank of Japan začala cyklus sprísňovania menovej politiky. To sa pretavovalo do zatvárania predtým populárnych carry obchodov (lacná pôžička v jenoch, jeho výmena na dolár či inú vyššie úročenú menu a nákup aktív v týchto menách) pri poklese úrokového diferenciálu v prospech dolára. Počas vrcholu paniky na trhoch v pondelok 5. augusta klesol kurz USD/JPY až k méte 142 jenov, čo bola najsilnejšia úroveň jenu za sedem mesiacov. To znamenalo posilnenie japonskej meny voči doláru z 38-ročných miním v priebehu mesiaca o viac ako 12 percent! V nasledujúcich dňoch však jen korigoval svoju zisky po všeobecne prestrelenom pohybe v priebehu pár dní a korekcii strát (nielen) japonského akciového trhu. Prispel k tomu aj holubičí slovník Shinichi Uchidu, zástupcu guvernéra Bank of Japan, ktorý vyhlásil, že vzhľadom na volatilitu na domácom a zahraničných trhoch aktív je potrebné udržiavať súčasnú úroveň menovej politiky. Išlo o 180-stupňovú otočku po jastrabích komentároch guvernéra centrálnej banky Kazua Uedu z konca júla, ktoré výrazne prispeli k výpredajom na akciových trhoch a zrýchleniu zatvárania carry obchodov. 

Kurz eura voči doláru sa pohyboval v priebehu minulého týždňa v pomerne úzkom pásme nad 109 dolárovými centmi so sklonom dolára k oslabovaniu. Podpísal sa pod to rast očakávanej redukcie menovopolitickej reštrikcie Fedu od jesene pri signáloch spomaľovania dynamiky expanzie americkej ekonomiky.

Stanislav Pánis, analytik J&T BANKY